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事件

2023 年8 月15 日，央行公开市场业务交易公告称，为对冲税期高峰等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，开展2040 亿元公开市场逆回购操作和4010 亿元中期借贷便利（MLF）操作，中标利率分别为1.8%和2.5%1，分别较前值下调10bp、15bp。央行时隔2 个月再次超预期降息下调政策利率，债市反响积极，10Y 国债活跃券早盘利率最低降至2.55%附近，较前日估值下行7bp。对此我们简评如下。

一、实体内生性需求偏弱，货币政策宽松加码的迫切性和必要性抬升自6 月央行降息开启新一轮政策放松后，时隔2 个月央行再次超预期降息，市场颇感意外，债券利率也摆脱近期震荡格局，10Y 国债利率大幅下行并突破前期2.6%的阻力位。央行此次降息也是再次体现了提前发力、积极发力的思路，陆续披露的各项经济金融数据均表明当前经济需求仍相对偏弱，因此政策发力必要性和迫切性有所抬升，央行政策放松也是逆周期调节的体现。我们在7 月金融数据简评《四个角度看待社融新低及应对》中提及，金融数据疲软反映了实体内生性融资需求仍然偏弱的现实，短期内可能较难得到有效缓解和逆转，若实体投资端信心进一步走弱，则可能需要财政和货币政策的进一步发力托底，来引领实体收入预期的改善和信心修复。如果财政发力始终缺位，货币政策在价格层面的放松就需要额外加码，通过价格让利激发实体加杠杆的意愿。因此虽然此次央行降息时点选择再超预期，尤其是考虑到近期人民币贬值压力仍在，但从背后内在逻辑看，降息的迫切性其实已较强，越早降息，越有可能实现对实体融资需求的激发和信心的修复。

二、非对称降息，宽信用信号强于宽货币，更意在引导实体融资成本的进一步下降此次央行降息的另一个特征是长端和短端降息幅度不同，表现为7 天逆回购利率下调10bp，而中期1Y MLF 利率则下调了15bp，相比超短端额外追加5bp。我们认为非对称降息体现了央行或更意在通过MLF 利率的超幅调降，引导实体融资成本进一步下行，尤其是贷款端和债券利率，同时防止资金套利和空转。当前银行间流动性整体偏松，隔夜和7 天回购利率均值整体维持在低位，7 月DR007 均值在1.8%，低于同期政策利率10bp，资金面扰动本身并不大。因此OMO 回购利率的调降，一方面可能是为了维持和MLF 的同步调降，另一方面可能也是为后续专项债发行提速铺路，避免资金价格的大幅波动。MLF 调降幅度更大，在货币市场维持宽松的背景下，一定程度也表明了此次央行宽信用意图或强于宽货币，直击当下实体面临的痛点和难点。MLF 利率一方面和LPR 利率和短端债券利率挂钩，对贷款端利率有直接引导，并对中长端债券利率定价有参考作用，我们预估本月LPR 大概率同步调降，进一步推动实体新发贷款利率的下行，同时受益于资金利率的调降，债券利率也会跟随下行，并以此激发实体融资需求；另一方面，LPR 和国债利率又是存款利率的锚定利率，融资端利率的下行可能也会倒逼银行进一步下调存款利率，激发实体资金活性。